ТОП 10 лучших статей российской прессы за
Июль 28, 2020

Ставка: до дна еще не добрались

Одним из немногих положительных факторов для российской экономики стало снижение ключевой ставки. 24 июля ЦБ понизил ее на 0,25 п. п., до 4,25%. Ставка почти наверняка будет в течение года снижена до 4%, но, возможно, это и будет ее самым низким значением на ближайшую перспективу. «Стабилизация инфляции в диапазоне 3–3,5 процента в первой половине года не должна вводить в заблуждение: во-первых, ее динамика во втором полугодии прошлого года (дефляция в августе–сентябре и очень низкая инфляция в октябре–ноябре) обусловливают эффект низкой базы в этом году; во-вторых, фактор высокого урожая, который во многом удерживал инфляцию на столь низком уровне в прошлом году, в этом году может и не сработать. Кроме того, мне кажется, что регулятор заинтересован в сохранении положительного уровня реальной процентной ставки в экономике, — рассказывает эксперт ЦМАКП Ренат Ахметов. — Исходя из этого я вижу два основных сценария дальнейшего снижения ключевой ставки — на 0,5 процента 24 июля с сохранением на уровне четырех процентов до конца года либо два раунда снижения по 0,25 процента — 24 июля и на заседании 18 сентября».

Старший экономист банка «Открытие» Максим Петроневич считает, что ключевая ставка может быть снижена и ниже уровня 4% — в большинстве развивающихся стран уровень ставки денежного рынка за вычетом целевого уровня инфляции находится на отрицательном уровне.

Наталия Орлова в этом отношении чуть более оптимистична и считает, что дно цикла будет на уровне 3,25 или 3,5%. «Это усиливается планами Минфина по ужесточению бюджетных расходов в 2021 году — правительство таргетирует уровень расходов около двадцати триллионов рублей, что будет означать их существенное сжатие по сравнению с 2020 годом. Ужесточение расходной стороны бюджета в 2021 году создает серьезные опасения относительно дальнейшего замедления инфляции и может вынудить ЦБ продолжить снижение ставки», — говорит Наталия Орлова.

Кредитование: у граждан нет альтернативы

Если мы посмотрим на график 1, то увидим, что в прошлом году снижение ключевой ставки положительным образом отражалось на объемах корпоративных кредитов, выдаваемых за месяц. Картину испортил коронавирус.

Сейчас благодаря снижению ключевой ставки ситуация в кредитовании выглядит немного лучше, чем в среднем по экономике. В очередном выпуске своего информационно-аналитического материала «О развитии банковского сектора Российской Федерации» (за июнь 2020 года) регулятор отмечает, что «темпы кредитования в июне практически вышли на докризисный уровень».

«Кредитная активность сохраняется на высоком уровне, в том числе под влиянием государственных программ, — рассказывает Максим Петроневич. — С исключением валютной переоценки рост кредитования корпоративного сектора в июне остался на максимальном с 2018 года уровне — 7,3 процента год к году, рост портфеля в рублях остался неизменным, на уровне 9,7 процента год к году. Доля просроченной задолженности в рублях держится на минимумах с 2019 года — 7,7 процента». Максим Петроневич ожидает, что темпы роста кредитования предприятий останутся высокими.

Что же касается частных заемщиков, то они в июне вернулись в банки: автокредиты выросли более чем на 12% год к году после минус 48% год к году в апреле, потребительские ссуды не изменились к июню предыдущего года после минус 34% год к году в мае, ипотека выросла на 34% после снижения на 6% год к году месяцем ранее, рассказывает г-н Петроневич. В целом в июне прирост портфеля кредитов физлицам составил 179 млрд рублей (39 млрд рублей в мае). «Годовые темпы роста кредитного портфеля в мае продолжили снижаться до 12,6 процента год к году, рост ипотеки сохраняется на уровне около 15 процентов. По итогам года можно ожидать сохранения роста кредитов населению на уровне 6–8 процентов — или больше в случае продления действия программы государственной ипотеки под 6,5 процента на ноябрь–декабрь», — уверен старший экономист «Открытия».

«У населения, по сути, нет альтернативы, кроме как использовать кредитное плечо с целью поддержать свой уровень жизни, — рассуждает Наталия Орлова. — Кроме того, снижение ключевой ставки означает сокращение стоимости обслуживания кредитов, и с учетом вероятного возвращения инфляции к четырем процентам через какое-то время ставка вблизи четырех процентов, по сути, означает нулевую реальную стоимость кредитов на длинном горизонте. По этой причине в 2021 году следует ждать восстановления скорости кредитования к 13–15 процентам год к году».

Но до рекордных темпов роста портфеля кредитов физлицам 23,8% за 12 месяцев к маю 2019-го ни в этом, ни в следующем году рынку явно не вырасти.

«Я считаю, что во второй половине года темпы роста совокупного кредитного портфеля банков будут умеренными, с учетом того, что сохраняется высокая степень неопределенности относительно второй волны пандемии коронавируса и ее влияния на экономическую активность, — уверен Ренат Ахметов. — В ближайшие месяцы банки не будут сильно торопиться наращивать кредитование, несмотря на то что спрос на кредиты в условиях постоянно снижающихся ставок будет высоким. Особенно это касается населения, которое будет стремиться заместить выпадающие из-за кризиса доходы банковскими займами на фоне продолжительного сокращения сбережений».

Заметно, что хорошие показатели по ряду видов кредитования вызваны государственной поддержкой, и без нее ситуация была бы хуже. «Предприятия и сектора экономики, получившие господдержку или связанные с госзаказом, могут рассчитывать на получение кредитов, — уверен эксперт Института комплексных стратегических исследований Дмитрий Плеханов. — Меры поддержки ипотеки, объявленные в этом году, в сочетании со снижением процентной ставки тоже положительно скажутся на показателях этого вида кредитования. В то же время остальные заемщики, не связанные с господдержкой, будут сталкиваться с ужесточением неценовых условий кредитования (повышенных требований к залогам и финансовому положению)».

«До конца не ясно, за счет чего ЦБ планирует стимулировать рост корпоративного кредитования, — рассуждает совладелец Росевробанка, венчурный инвестор, партнер Goldman Sachs в проекте Malltech Сергей Гришин. — Да и в целом цифры — штука лукавая: можно по балансу показать рост кредитования, но куда пойдут эти деньги? Принципы финансовых властей известны: закачать деньги в рынок, а рынок сам их перераспределит. Но рынок хорош в условиях идеальной конкуренции, когда все честные, ко всем единообразный подход со стороны фискальных и контролирующих органов и при этом у всех равный доступ к информации и кредиту. Но, боюсь, в нашем случае рынок как таковой составляют несколько игроков, и не у всех цели могут соответствовать национальным целям развития. Для того чтобы говорить о восстановлении экономики, требуется ее системное видение».

Сильно омрачают картину несколько факторов: отложенные банкротства предприятий и снижение реальных располагаемых доходов физлиц. Из графика 5 видно, что реальные доходы населения успели выйти на положительную динамику в прошлом году, но коронавирус уже в первом квартале 2020-го загнал темп их роста ниже нуля. Наверняка во втором квартале ситуация только ухудшится: Дмитрий Белоусов напоминает о таком крайне неприятном тренде, как коррекция рынка труда — снижение занятости, а главное, катастрофическое сокращение количества вакансий. «Похоже, предприятия восприняли этот кризис как сигнал для оптимизации трудовых издержек. Что еще хуже, они, кажется, перестали заботиться о создании кадрового потенциала для оживления в будущем», — предостерегает Дмитрий Белоусов.

Снижение реальных доходов и спроса в среднесрочной перспективе просто не может не привести к ухудшению ситуации с плохими долгами.

«Сдерживающим фактором для кредитования станет рост уровня плохих долгов, который в полной мере проявит себя после снятия регуляторных послаблений ЦБ, которые пока действуют до 30 сентября. Я ожидаю, что уже в августе регулятор объявит о постепенной отмене этих послаблений, в результате чего пик роста плохих долгов придется на четвертый квартал 2020 года и первый квартал 2021-го, — подтверждает эти опасения Ренат Ахметов. — Сам регулятор отмечает, что в настоящее время в результате реструктуризаций показатели качества кредитов ухудшаются умеренными темпами. Но спрос заемщиков на реструктуризацию задолженности постепенно сокращается, и по динамике доли проблемных и безнадежных ссуд по кредитам четвертой и пятой категорий качества уже сейчас проглядываются контуры будущего кризиса плохих долгов».

«Когда мы разрешим подавать заявления на банкротства, мы и увидим реальный размер накопившихся за весну и лето долговых проблем, — добавляет Дмитрий Белоусов. — Судя по всему, банкротства были отложены в расчете на отскок летом: летом компании поправят свое положение, и все будет менее драматично. Однако бодрого отскока пока не наблюдается».

Бюджет дал течь

На этом риски для российской экономики не заканчиваются. Список внешних проблем таков: низкая скорость восстановления мировой экономики и, соответственно, внешнего спроса; ситуация вокруг ОПЕК+ и санкционная повестка перед выборами в США. «Мир оказался гораздо меньше готов к отскоку, чем предполагалось, в первую очередь это касается Европы. Вторая волна коронавируса или возможная волна банкротств в мире и у нас могут поставить этот отскок под вопрос», — дополняет Дмитрий Белоусов.

На самом деле для России это очень неприятный набор факторов. «Все последние годы экспорт так или иначе поддерживал российскую экономику, когда внутреннее потребление снижалось или росло медленными темпами, — рассказывает Дмитрий Плеханов. — Сейчас Россия впервые за многие годы столкнулась с кризисом в мировой экономике. 2008 год не в счет, так как тогда Китай в значительной степени смягчил последствия мирового финансового кризиса, развернув масштабную программу инвестиций, которая в том числе поддержала спрос на сырьевые товары. Сейчас ситуация принципиально другая, и полагаться надо в большей степени на самих себя, на меры поддержки внутреннего спроса и внутренних инвестиций».

Среди негативных внутренних факторов можно назвать низкий уровень внутреннего спроса, низкую эффективность стимулирования экономики и непонятную ситуацию с инвестициями. Они просели, но пока неясно, насколько сильно. Под очень большим вопросом находятся и инвестиционные планы компаний. Снижать инвестпрограмму не намерены лишь некоторые оптимисты — например, НЛМК или «Россети» (последние даже увеличат инвестиции на 171 млрд рублей на горизонте пяти лет, но это преимущества тарифной выручки).

При этом федеральный бюджет ожидают непростые времена — очевидно, что просядут и нефтегазовые, и ненефтегазовые доходы: первые из-за дешевой нефти и низких объемов экспорта газа, вторые — из-за снижения экономической активности и налоговых послаблений.

«Будут проблемы с наполнением из-за серьезного снижения поступлений от налога на прибыль. Возможно, и с НДФЛ все тоже будет не лучшим образом, — предупреждает Дмитрий Белоусов. — На федеральном уровне есть большой потенциал наращивания долга, но на региональном уровне такой возможности нет, к тому же федеральный бюджет в большей мере зависит от НДС, НДПИ и экспортных пошлин. На регионах же лежит социально-политическая нагрузка и выполнение социальной части долгосрочных программ. Это и зарплаты, и инвестиции в школы и больницы (кроме небольшого числа объектов федерального значения). Вполне возможно, что мы еще больше пересаживаемся на федеральные трансферты. В связи с этим неплохо, что сейчас муниципалитеты включены в единую вертикаль: деньги будут доводиться до самого дна в рамках единых механизмов».

Некоторые надежды внушает только легкий рост розничного товарооборота. «По торговле отскок неплохой, в частности по непродовольственным товарам и продажам автомобилей», — сохраняет оптимизм Дмитрий Белоусов. Однако пока неясно, насколько устойчивы эти тенденции: вполне вероятно, что после отмены ограничений граждане поспешили обновить автомобиль и купить то, чего не могли на карантине, а теперь предпочтут вновь затянуть пояса.

Девальвация неизбежна

Риски, связанные с курсом рубля, имеют непосредственное отношение к состоянию платежного баланса — кстати, баланс счета текущих операций во втором квартале составил всего +0,6 млрд долларов. «Состояние платежного баланса очень благоприятное: хотя средние цены на нефть во втором квартале 2020 года оказались около 30 долларов за баррель, счет текущих операций РФ был в небольшом профиците, профицитным оставался и торговый баланс», — говорит Наталия Орлова.

Однако руководитель направления анализа денежно-кредитной политики и банковского сектора ЦМАКП Олег Солнцев полагает, что рекордно низкие (с 2003 года) значения торгового баланса скоро станут проблемой. «Низкими являются показатели не только баланса торговли товарами, но и шире — баланса счета текущих операций. На фоне сохраняющегося (хотя и небольшого) чистого оттока капитала из страны это должно было бы привести к дальнейшему ослаблению рубля. Однако ситуация была сбалансирована продажами валюты со счетов Минфина в Банке России, осуществляемыми в рамках бюджетного правила и сделки по продаже пакета акций Сбербанка, — поясняет он. — Умеренность оттока капитала во втором квартале, кстати, отчасти следствие краткосрочного конъюнктурного эффекта, когда после резкого ухудшения восприятия рисков произошло улучшение. Дополнительную роль сыграл сезонный фактор: как правило, из-за сезонного минимума доходов во втором квартале у отечественных компаний и населения еще недостаточно свободных денежных ресурсов, чтобы вкладываться в валюту».

Дмитрий Плеханов добавляет, что на этот раз дополнительную поддержку платежному балансу окажет закрытие границы — это приведет к резкому сокращению вывоза иностранной валюты за рубеж российскими туристами. «В последние годы расходы россиян на зарубежные поездки в третьем квартале превышали десять миллиардов долларов, что эквивалентно примерно шестидесяти процентам общего сокращения сальдо торгового баланса РФ во втором квартале этого года. Сокращение расходов на поездки в сочетании с восстановлением цен на нефть будет способствовать восстановлению стабильности платежного баланса во втором полугодии», — говорит он.

Однако такая ситуация долго продолжаться не может. «Действие конъюнктурных и сезонных факторов заканчивается. Цены на нефть так полностью и не восстановились. Валютные интервенции со счетов Минфина в ЦБ постепенно сокращаются, сейчас они уже примерно втрое меньше, чем были на пике (около 80 миллионов долларов в день, а в апреле было под 300 миллионов долларов). Есть естественное ограничение на интервенции — валютные интервенции ведут к сокращению рублевой ликвидности у банков, — поясняет Олег Солнцев. — Соответственно, скоро факторы недостаточного восстановления цен на нефть, усиления оттока капитала, дальнейшего сокращения интервенций сыграют против рубля. Дополнительно вступит в силу фактор сезонного роста импорта товаров и услуг, обычный для второго полугодия. В этих условиях вероятна перебалансировка торгового и платежного баланса за счет коррекции курса. Она уже слегка пошла, на фоне стабильных цен на нефть рубль немного слабеет. Если только цены на нефть не начнут бодро расти, она продолжится».

Прогноз на осень

Общего мнения по поводу ситуации во втором полугодии у экспертов нет. Макроэкономист Райффайзенбанка Станислав Мурашов предполагает, что будет наблюдаться восстановительный рост квартал к кварталу, но падение год к году. По имеющимся оценкам, ВВП уже сократился во втором квартале на 8–10%. Максим Петроневич ожидает постепенной коррекции спада ВВП до уровня минус 6–7% в третьем квартале и минус 3,5% в четвертом. «Восстановление экономики будет сдерживать сокращение добычи нефти в рамках договора ОПЕК+ (вклад в спад ВВП в третьем и четвертом кварталах оценивается в два процентных пункта ВВП), а также увеличение импорта товаров и услуг по мере открытия границ», — говорит Максим Петроневич.

Дмитрий Плеханов еще более пессимистичен: «Перспективы восстановления российского экспорта туманны в связи с сохранением значительной неопределенности в мировой экономике, а также со снижением добычи российской нефти. Восстановление внутреннего спроса затруднено в связи с сокращением доходов населения, которое произошло во втором квартале и, скорее всего, приведет к росту склонности населения к сбережению и более экономному поведению в ближайшие полгода, что неминуемо отразится на небазовых товарах потребительского спроса (одежда, обувь, косметика и так далее) и сфере услуг».

Несколько более оптимистичен Дмитрий Белоусов: «В целом во втором полугодии, если убрать сезонность, будет восстановительный рост. В следующем году за счет эффекта низкой базы получим прирост, где-то порядка 3–3,5 процента. Однако развернуть траекторию экономического роста и выйти на 2–2,5 процента, а потом на 3,5 процента (но не в режиме разового отскока, а более или менее стабильно) — это серьезная проблема, требующая со стороны государства дополнительных действий».